FİYAT TESPİT RAPORUNA İLİŞKİN ANALİST RAPORU 14 Kasım 2014

Transkript

1 Ulusoy Un Sanayi ve Ticaret A.Ş. Fiyat Tespit Raporu Hakkında Değerlendirme ve Analiz Raporu 1- Amaç A1 Capital Menkul Değerler A.Ş. tarafından hazırlanmış olan bu rapor, Ulusoy Un Sanayi ve Ticaret A.Ş. ( Ulusoy Un veya Şirket ) için Şeker Yatırım Menkul Değerler A.Ş. tarafından hazırlanarak tarihinde Kamuyu Aydınlatma Platformu nda ilan edilmiş olan Halka Arz Fiyat Tespit Raporu nun değerlendirmesi niteliğindedir. Bu Rapor; Ulusoy Un un halka arzına ilişkin olarak, yatırımcıların halka arza katılması ya da katılmaması yönünde bir teklif değildir. Bu raporda yer alan verilerin gerçeği tam olarak yansıttığı kabul edilmiş olup, finansal ve hukuki açıdan inceleme yapılmamıştır. 2- Halka Arz Bilgileri Halka Arz Miktarı ve Şekli (Nominal) Şirket Değeri ve Halka Arz Büyüklüğü Talep Toplama Yöntemi - Ödenmiş Sermaye : TL - Halka Arz Şekli Sermaye Artırımı ve : Ortak Satışı - Halka Arz Miktarı - Sermaye Artırımı : TL - Halka Arz Miktarı - Ortak Satışı : TL - Halka Arz Miktarı - Toplam TL - Halka Arz Oranı (Halka Açıklık) : 27,81% - Halka Arz Fiyat Aralığı : 2,90 TL - 3,45 TL - Şirket Değer Aralığı : milyon TL - Tahmini Halka Arz Büyüklüğü : milyon TL - Yurtiçi Bireysel Halka Arz Büyüklüğü : milyon TL - Yurtiçi Kurumsal Halka Arz Büyüklüğü : milyon TL - Yurtdışı Kurumsal Halka Arz Büyüklüğü : milyon TL - Fiyat Aralığı ile Talep Toplama Aracılık Yöntemi - Bakiyeyi Yüklenim ve En İyi Gayret Konsorsiyum Lideri - Yurtiçinde Şeker Yatırım liderliğinde oluşturulan 26 üyeli konsorsiyum Yurtdışında Şeker Yatırım liderliğinde oluşturulan konsorsiyum Fiyat İstikrarı İşlemleri - Ortak satışına konu olan adet pay satışından elde edilecek gelir 30 gün boyunca fiyat istikrarı için kullanılması planlanmaktadır. (Fiyatın düşmeyeceği anlamına gelmemektedir.) Lock-up (Satmama Taahhüdü) - Şirket ortakları 1 yıl pay satışı yapmama, Şirket ise 1 yıl bedelli sermaye artırımı yapmama taahhüdü vermiştir. Yatırımcı Grupları ve Tahsisatlar Yatırımcı Grubu Satış Payı Satış Adedi - Yurtiçi Bireysel Yatırımcılar 60% Yurtiçi Kurumsal Yatırımcılar 20% Yurtdışı Kurumsal Yatırımcılar 20%

2 BİST İşlem Kodu Talep Toplama Tarihleri BİST'te İşlem Görme Tarihi - ULUUN Kasım Kasım 2014 Şirkete ilişkin bilgiler Ulusoy Un 1989 yılında hububat ve bakliyattan mamul un, irmik, makarna ve bisküvi gibi her türlü gıda maddesinin imalatını ve ticaretini yapmak amacıyla kurulmuştur. Esas faaliyet konusu, buğday unu, kepek ve diğer yem ham maddelerin üretimi, ticareti, yurt içi ve yurt dışı satışı ile buğday başta olmak üzere çeşitli tahılların ticaretidir yılında 180 ton/gün buğday işleme kapasitesiyle faaliyete başlayan şirket, bugün Samsun da 500 ton/gün ve Çorlu da 400 ton/gün olmak üzere toplam 900 ton/gün kapasiteli iki fabrika ve tondan fazla tahıl stoklama kapasitesine sahiptir. Samsun üretim tesisi m² si kapalı olmak üzere m² lik alan üzerinde bulunmaktadır. Çorlu üretim tesisi ise m² si kapalı olmak üzere m² lik alan üzerinde bulunmaktadır yılında ton buğday işleyip, Türkiye de sektör ihracatının %5 ini gerçekleştiren Şirket, sektöründe ihracat yapan şirketler arasında ilk 5 te yer almaktadır. Bununla birlikte 2013 yılında gerçekleştirmiş olduğu 682 milyon TL lik ciro ile İSO 500 de 410. sırada, sektöründe de 2. sırada yer almaktadır. Şirket 28 Mart 2013 tarihinde ton tahıl depolama kapasiteli Sasbaş Samsun Serbest Bölgesi Kurucusu ve İşleticisi A.Ş. nin %17 hissesini alarak transit yurtdışı ticaret için ihtiyaç duyulan depolama ve lojistik altyapı noktasında etkinliğini arttırmıştır. HALKA ARZ ÖNCESİ VE SONRASI ORTAKLIK YAPISI Halka Arz Öncesi Sermaye Halka Arz Öncesi Sermaye Payı Halka Arz Sonrası Sermaye Temel Yatırım Unsurları 45 yıllık ticari ve sektörel tecrübe İç ve dış piyasa satış kanalları Üretim teknolojisi ve know how Üretim, iç ve dış ticaret entegrasyonu Lojistik altyapı ve verimlilik Sağlıklı bilanço yapısı Sürdürebilir büyüme Sektörel liderlik potansiyeli Ölçek ekonomisi ile maliyetlerin düşürülmesi Etkin yerli buğday tedarik zinciri Türkiye nin avantajlı sektörel ve lojistik konumu Dünya un ve buğday pazarının büyüklüğünden dolayı yüksek büyüme potansiyeli Halka Arz Sonrası Sermaye Payı Fahrettin ULUSOY ,88% ,95% E. Gürhan ULUSOY ,54% ,03% O. Erhan ULUSOY ,42% ,86% Nevin ULUSOY ,97% ,21% Mithat DENİZCİGİL ,15% ,11% Kamil ADEM ,04% ,03% Halka Açık Kısım 0 0,00% ,81% Toplam % %

3 3- Finansal Tablolar FİYAT TESPİT RAPORUNA İLİŞKİN ANALİST RAPORU 14 Kasım 2014 ULUSOY UN BİLANÇO (TL) VARLIKLAR Nakit ve Nakit Benzerleri Ticari Alacaklar Stoklar Dönen Varlıklar Özkaynak Yöntemiyle Değerlenen Yatırımlar Maddi Duran Varlıklar Maddi Olmayan Varlıklar Duran Varlıklar Varlıklar Toplamı KAYNAKLAR Kısa Vadeli Yükümlülükler Kısa Vadeli Borçlanmalar Uzun Vadeli Borçlanmaların Kısa Vadeli Kısımları Ticari Borçlar Uzun Vadeli Yükümlülükler Uzun Vadeli Borçlanmalar Uzun Vadeli Karşılıklar Çalışanlara Sağlanan Faydalara İlişkin Uzun Vadeli Karşılıklar Ertelenmiş Vergi Yükümlülüğü Özkaynaklar Ödenmiş Sermaye Kar veya Zararda Yeniden Sınıflandırılmayacak Birikmiş Diğer Kapsamlı Gelirler veya Giderler Yeniden Değerleme ve Ölçüm Kazanç/Kayıpları Çalışanlara Sağlanan Faydalara İlişkin Aktüeryal Kazanç/Kayıp Diğer Yedekler Kardan Ayrılan Kısıtlanmış Yedekler Geçmiş Yıllar Karları/(Zararları) Dönem Net Karı Toplam Kaynaklar

4 ULUSOY UN GELİR TABLOSU (TL) Satış Gelirleri Satışların Maliyeti Brüt Kar Faaliyet Giderleri Esas Faaliyetlerden Diğer Gelirler ve Giderler (Net) Esas Faaliyet Karı Özkaynak Yöntemiyle Değerlenen Yatırımların Karlarından/Zararlarından Paylar Finansman Gideri Öncesi Faaliyet Karı Net Finansman Gelirleri / Giderleri Sürdürülen Faaliyetler Vergi Öncesi Karı Sürdürülen Faaliyetler Vergi Geliri / Gideri Dönem Karı Azınlık Payları Ana Ortaklık Payları Brüt Kar Marjı 9,6% 6,9% 7,1% 7,6% 5,5% Esas Faaliyet Kar Marjı 5,0% 2,5% 4,2% 4,7% 2,7% Net Kar Marjı 0,3% 0,8% 1,2% 1,1% 2,2% 4- Halka Arzdan Elde Edilecek Kaynağın Kullanımı Sermaye artırımı kapsamında elde edilecek kaynağın aşağıdaki şekilde kullanılması planlanmaktadır. (TL) Alt Bant Üst Bant Halka Arz Birim Fiyat Aralığı 2,90 3,45 Halka Arzdan Elde Edilecek Tahmini Gelir Aralığı Tahmini Halka Arz Masrafları Şirketin Elde Edeceği Tahmini Net Gelir Kullanım Yeri (TL) Alt Bant Üst Bant Un Fabrikası Yatırımı Hammade Alımı Kısa Vadeli Finansman Kapatma Kısa Vadeli Ticari Borç Kapatma Toplam Kaynak Kullanımı Fiyat Tespit Raporu Hakkındaki Genel Tespitler Değerleme Özeti Şeker Yatırım Menkul Değerler A.Ş. tarafından hazırlanan fiyat tespit raporuna göre halka arz fiyatlamasında İndirgenmiş Nakit Akımları (İNA) yöntemi, Fiyat Kazanç (F/K) oranı yöntemi ve FD/ FAVÖK çarpanı yöntemleri kullanılmıştır.

5 İndirgenmiş Nakit Akımları Yöntemi FİYAT TESPİT RAPORUNA İLİŞKİN ANALİST RAPORU 14 Kasım 2014 İNA yönteminde projeksiyon dönemi 10 yıl olarak baz alınarak yılları arasını kapsamış olup, 2023 yılı sonraki dönemler için nihai değer hesaplanmıştır. Şirketin 2014 yılında yatırıma başladığı Samsun Organize Sanayi Bölgesi ndeki 7 milyon dolara mal olacak günlük 600 ton un öğütme kapasiteli yatırımının 12 milyon TL lik kısmının halka arzdan elde edilecek kaynak ile yapılması planlanmakta olup, söz konusu yatırımın 2016 yılında faaliyete geçmesi planlanmaktadır. Ancak Samsun Organize deki bu yatırımdan elde edilecek gelirler muhafazakar bir yaklaşımla projeksiyona dahil edilmemiştir. Şirketin 2013 yılında %38,7 artışla 682,2 milyon TL olan satış gelirlerinin 2014 yılında %27,7 artışla 871,1 milyon TL ye yükselmesi öngörülmüştür yılından itibaren yıllık artışların %12,5 lerden %5,5 lere kadar gerileyeceği ön görülmüştür. FAVÖK tarafına bakıldığında ise 2014 yılında %27,7 artması beklene satış gelirlerine karşılık FAVÖK ün %6,5 artması beklenmektedir. Takip eden yıllarda ise genellikle satışlardaki artışa bağlı bir FAVÖK artışı öngörülmüştür yılında %4,0 olarak gerçekleşen FAVÖK marjının 2014 yılında %3,4, döneminde %3,3, döneminde ise %3,2 olarak gerçekleşmesi planlanmaktadır. Net işletme sermayesinin hesaplanmasında Şirketin 4 yıllık gerçekleşmelerinin ortalaması dikkate alınmıştır. Değerlemede risksiz getiri oranı olarak 10 yıllık devlet tahvilinin 1 yıllık ortalama faizi olarak %9,5, piyasa risk primi %5,5, beta 1,0 olmak üzere özkaynak maliyeti %15,0 olarak belirlenmiştir. Borç maliyetinin %10 olarak belirtildiği çalışmada borç / özsermaye ağırlığına göre şirketin ağırlıklı ortalama sermaye maliyeti %14,3 olarak belirlenmiştir. Uç değer hesaplamasında ise büyüme oranı ise %3,0 olarak belirlenmiştir. Ulusoy Un un İndirgenmiş Nakit Akımları Yöntemine göre özsermaye değeri 251,6 milyon TL olarak hesaplanmıştır. Bu değerin 62,3 milyon TL si dönemi nakit akışlarından, 93,2 milyon TL si 2023 sonrası nakit akışlarından hesaplanan nihai değerden, 96,1 milyon TL si ise net nakit pozisyonundan oluşmaktadır. Piyasa Çarpanları Analizi Yöntemi Ulusoy Un un faaliyetlerine uygun olarak benzer yurtiçi şirket bulunmadığından BİST-100 Endeksi ve yurtdışında faaliyet gösteren benzer şirketlerin tarihli FD/FAVÖK ve F/K çarpanlarının ortalaması alınmıştır. F/K FD/ FAVÖK BİST ,91 9,46 Yurtdışı Benzer Şirketler 14,08 8,06 Ortalama 12,99 8,76 Çarpan analizinde kullanılmak üzere şirket verileri 2014/06 dönemi itibariyle yıllıklandırılmıştır. Yıllıklandırılmış Şirket Verileri F/K Net Kar FAVÖK Net Borç

6 Yapılan hesaplama sonucu F/K çarpanına göre özsermaye değeri 190,2 milyon TL, pay başına değeri 2,93 TL, FD/FAVÖK çarpanına göre özsermaye değeri 332,4 milyon TL, pay başına değeri 5,11 TL olarak hesaplanmıştır. Bu doğrultuda belirtilen yöntemlere göre elde edilen şirket değerleri aşağıda gösterilmiştir. (TL) Tespit Edilen Özsermaye Değer Ağırlık Değeri İNA % FD/FAVÖK % F/K % Halka Arz Öncesi Özsermaye Değeri Pay Adedi Halka Arz Öncesi Pay Fiyatı 3,95 Halka Arz Fiyat Aralığı (TL) 2,90-3,45 Halka Arz Fiyat Aralığı İskontosu %26,6 - %12,7 İNA, F/K ve FD/FAVÖK çarpanı yöntemleri sırasıyla %50 - %25 - %25 oranında ağırlıklandırılarak Ulusoy Un için nihai şirket değeri 256,4 milyon TL olarak hesaplanmış ve bu doğrultuda pay başına değer 3,95 TL olarak tespit edilmiştir. Ulusoy Un un Kasım 2014 tarihlerinde gerçekleştirilecek olan halka arzında, halka arz fiyat aralığı 2,90 3,45 TL olarak belirlenmiştir. Belirlenen halka arz fiyat aralığının %12,7 %26,6 iskonto içerdiği görülmektedir. 6- Fiyat Tespit Raporunda Kullanılan Değerleme Yöntemlerine İlişkin Görüşlerimiz Ulusoy Un un fiyat tespit raporunda yer alan bilgi ve verilerin yeterince açıklayıcı ve verilerle desteklenmiş olduğunu düşünmekteyiz. İNA varsayımlarında projeksiyon dönemi 10 yıl olarak alınmış olup, 5 yılda sonlandırılarak nihai değer hesaplanmasının daha uygun olacağını düşünmekteyiz. Ancak Samsun Organize yatırımının projeksiyona dahil edilmemesi sebebiyle gizli değerin varlığını göz önüne aldığımızda İNA ya göre elde edilen değerin makul olduğunu düşünmekteyiz. Değerlemede kullanılan İNA yöntemi ile F/K ve FD/FAVÖK çarpanları yöntemlerin yeterli olduğunu düşünmekle birlikte, ek çarpan olarak PD/DD çarpanının da dikkate alınarak değer tespiti yapılabileceğini düşünmekteyiz. Şirket değerinin belirlenmesinde kullanılan İNA, F/K ve FD/FAVÖK yöntemlerine sırasıyla %50 - %25 - %25 oranında ağırlık verilmesinin makul olduğunu düşünmekteyiz. Bu doğrultuda Ulusoy Un için belirlenen 2,90 TL 3,45 TL fiyat aralığı ile bu değerlere karşılık gelen milyon TL tutarlarındaki piyasa değerlerini makul bulmaktayız.