Fiyat Tespit Raporu'na İlişkin Analist Raporu

Transkript

1 Bu değerlendirme raporu Sermaye Piyasası Kurulu nun 22/06/2013 tarihinde Resmi Gazete de yayınlanan Seri VII numaralı Pay Tebliği nin 29. maddesinin 2 fıkrası kapsamında Vakıf Yatırım Menkul Değerler A.Ş. tarafından hazırlanmıştır. Arbul Entegre Tekstil İşletmeleri A.Ş. nin halka arzına ilişkin olarak, yatırımcıların halka arza katılması ya da katılmaması yönünde bir öneri ya da teklif değildir. Bu rapor yalnızca aracı kurumun fiyat tespit raporu hakkındaki görüşü olup yatırımcılar, halka arza ilişkin sirküleri ve izahnameyi inceleyerek kararlarını vermelidirler. Halka Arz Bilgileri Arbul Tekstil Hakkında Özet Bilgi Halka Arz Tarihi Nisan 2014 Halka Arz Fiyatı, TL 2,00 Halka Arz Yöntemi Halka Arz Şekli Sermaye, TL (nominal) Sermaye artırımı Ortak Satışı Toplam Halka Arz, TL (nominal) Satışa Hazır Hale Getirilecek Pay Adedi, TL (nominal) Sabit Fiyat ile Talep Toplama Sermaye Artırımı ve Ortak Satışı Halka Açıklık Oranı 37,04% Halka Arz Büyüklüğü, TL Halka Arz Sonrası Sermaye, TL Konsorsiyum Lideri İşlem göreceği Pazar Taahhütler A1 Capital Menkul Değerler A.Ş. II. Ulusal Pazar Bedelli sermaye artırımı ve ortak satışı yapmama - 1 yıl Hissedarlık Yapısı Halka Arz Öncesi Halka Arz Sonrası Hissedar Tutar(Bin TL) Oran Tutar(Bin TL) Oran Arif Cerit ,2% ,8% Sinem Fatma İstikbal ,2% ,3% Abdulkadir Cebeci ,63% ,9% Halka açık ,0% T o p la m ,0% ,0% Arbul Entegre Tekstil İşletmeleri A.Ş yılında kurulmuştur. Şirketin faaliyet konusu satın aldığı ham kumaşı boyama ve apre adı verilen terbiyeleme işleminden geçirerek; renkli, desenli ve talebe göre çeşitli özellikler kazandırılmış nihai kumaş üretmektir. Şirket in ürettiği boyalı kumaşlar, konfeksiyon üreticisi firmalar tarafından alıp; kadın, erkek, çocuk hazır giyim üretiminde kullanılmaktadır. Bu üreticilerin büyük bir kısmı faaliyetlerini ihracata yönelik gerçekleştirmektedir. Şirket, ürettiği ürünlerin yaklaşık %95 ini örme hazır giyim imalatı yapan yurt içindeki imalatçı-ihracatçı firmalara satmaktadır. Şirket, yapısında bulundurduğu değişik kalitede kumaş örnekleri ile müşteri portföyünde bulunan hazır giyim ihracatçılarının yeni ürün ve koleksiyon yaratmasını sağlamaktadır. Sahip olunan Ar-Ge altyapısı ile sektördeki rekabet ortamında müşterilerine sağladığı ürün çeşitliliği ile öne çıkmaktadır. Şirketin Çorlu-Tekirdağ`da m2 kapalı ve m2 açık alana sahip ana üretim ve makine parkuru bulunmaktadır. Şirketin kayıtlı sermaye tavanı TL olup, çıkarılmış sermayesi TL dir TL si sermaye artırımı ve TL si mevcut ortakların pay satışından olmak üzere toplam TL nominal değerli paylar halka arz edilecektir. Şirketin çıkarılmış sermayesi yapılacak halka arz ile TL den TL ye çıkarılacaktır. Şirket 3 adet dijital baskı makinesi, 1 buharlama makinesi, 1 ramöz makinesi ile kumaş üstü baskı yatırımı yapmayı planlamaktadır. Yapılacak olan bu yatırımla birlikte fabrikada aylık ortalama 100 ton baskı yapma olanağı sağlanacaktır. Makine yatırımı fabrikaya dijital baskı yapma imkanı sağlayacak olup bu imkanlarla müşteri portföyünün arttırılması ve mevcut karlılığın yükseltilmesi planlanmaktadır. Toplam yatırım maliyeti euro olarak hesaplanmaktadır (projeksiyonlarda TL olarak dikkate alınmıştır). Halka arz geliri kullanım yerleri (fiyat tespit raporuna göre) 1. Halka arz gelirinin %60'lık kısmı kısa ve uzun vadeli banka kredilerinin kapatılmasında, 2. Halka arz gelirinin %35 lik kısmı modern dijital baskı makinalarının alımında kaynak olarak kullanılmasında, 3. Halka arz gelirinin %5 lik kısmının ise işletme sermayesi finansmanında, kullanılacaktır Nisan 2014

2 Değerleme Hakkında Özet Bilgi ve Görüşümüz Arbul Entegre Tekstil İşletmeleri A.Ş. nin halka arzı için 2,00 TL fiyat belirlemiş olup, yayımlanmış olan fiyat tespit raporuna göre Şirket in değerlemesinde İndirgenmiş Nakit Akımı (İNA) ve Piyasa Çarpanları Analizi yöntemleri kullanılmıştır. İNA'ya göre %50, BIST-100 endeksine göre çarpan analizinde %10, Tekstil ve Deri Sektörüne göre çarpan analizinde %20 ve benzer şirketlere göre çarpan analizinde %20 ağırlıklandırılarak değerleme yapılmıştır. Tekstil boyama sektöründe faaliyet gösteren ve 2. Ulusal pazarda işlem gören Şirketin değerlemesinde BIST-100 endeksi çarpanlarının kullanılmasını sağlıklı bulmasak da verilen ağırlığın düşük tutulmasını olumlu buluyoruz. Piyasa Çarpanları Analizi yönteminde, PD/DD, FD/FAVÖK ve FD/Satışlar çarpanları kullanılmıştır. Oranların hesabında negatif değerler ve aşırı değerler elimine edilmiştir. Çarpan analizi sonucu çıkan değer ile Şirketin gelecekteki nakit akımlarını bugüne indirgeyen INA yöntemi arasında çok yüksek değer farkı bulunmaktadır. Yüksek hesaplanan INA nın değerlemede ağırlığı %50 gibi yüksek oranda tutulması da fiyatı yukarı çekmiştir. Bu farkın en önemli sebebi nakit akımları analizinde Şirketin geleceğe dönük büyüme potansiyelinin, çarpan analizinin aksine, değerlemeye yansıtılması olup, projeksiyonların gerçekleştiği ölçüde fiyatın makul olacağını düşünüyoruz. Şirket önümüzdeki dönem projeksiyonları gerçekleştirse dahi yatırımcı açısından %5,6 gibi düşük iskonto bırakılmıştır. Arb ul Ente g re T e kstil, (T L) Şirke t Piya sa De ğ e ri Ağ ırlık Ağ ırlıkla nd ırılmış Şirke t De ğ e ri Ağ ırlıkla nd ırılmış Birim Pa y De ğ e ri* İNA Analizi % ,42 BIST-100 Endeksine Göre Çarpan Analizi % ,12 Tekstil ve Deri Sektörüne Göre Çarpan Analizi % ,29 Benzer Şirketlere Göre Çarpan Analizi % ,30 Toplam 2,12 İskontolu 2,00 *Ağırlıklandırılmış birim pay değeri hesaplanırken; 1. Halka arzdan elde edilecek nakit sermaye girişinin Şirket faaliyetlerine olan olumlu etkisinin dikkate alındığı INA analizinden çıkan Şirket değeri halka arz sonrası nominal sermayeye(27 milyon adet) bölünmüştür. 2. Çarpan analizinden elde edilen Şirket değeri ise halka arz öncesi nominal sermayeye(20 milyon adet) bölünmüştür. İNA kapsamında hesaplanan ağırlıklı ortalama sermaye maliyetinin (%13,50) ilk yıl için makul olduğunu; takip eden dönemlerde ise finansal borçluluğunun azalacağı dikkate alınarak A1 Capital Menkul Değerler A.Ş. tarafından %5 risk primi, 1 beta ve %10,16 risksiz faiz oranı kullanılarak hesaplanan özsermaye maliyetine (%15,16) daha yakın olması gerektiğini düşünmekteyiz. Şirket 2014 te 3 adet dijital baskı makinesi, 1 buharlama makinesi, 1 ramöz makinesi ile kumaş üstü baskı yatırımı yapmayı planlamaktadır. Yeni yatırımın ciroya katkısı 2014 yılında 5,5 milyon TL(yıllık %29,2 artış), 2015 yılında ise 24,42 milyon TL(yıllık %39,8 artış) olarak hesaplanmış olup, bu yeni yatırım sonucu 2015 yılında projekte edilen faaliyet karının 2013 yılı kati sonuçlarına mukayeseyle 10,8 milyon TL daha yüksek gerçekleşmesini iddialı buluyoruz. Yeni yatırımın brüt kar marjı ise %40 olarak varsayılmıştır. Dolayısıyla sözkonusu yeni yatırım sonrası Şirketin faaliyet kar marjının 2013 yılındaki %6,49 seviyesinden yılında %17 seviyesine yükselmesi beklenmektedir. Öncelikli olarak iyimser olduğunu düşündüğümüz ileriye dönük nakit akımları projeksiyonundan elde edilen hisse birim fiyatının yüksek olduğunu; İNA analizine daha düşük bir ağırlık vermek suretiyle, Çarpan analizi ile İNA analizi arasında oluşan yüksek fiyatlama farkının giderilebileceğini düşünmekteyiz. Bunun yanı sıra halka arz iskontosunun da %5,6 seviyesinde tutulmasının, yatırımcı lehine getiri potansiyelini sınırlayabileceği kanaatindeyiz Nisan 2014

3 Na kit a kımla rı, T L Net Satışlar Boyalı Kumaş Fason Boyama Dijital Baskı Satışların Maliyeti Boyalı Kumaş Fason Boyama Dijital Baskı Brüt Kar Boyalı Kumaş Fason Boyama Dijital Baskı Faaliyet Giderleri Faaliyet karı Vergi Amortisman Yatırım Harcaması İşletme Sermayesi Serbest nakit akımı Büyüme Ora nla rı 2015/ / / / 2017 Net Satışlar 39,8% 9,0% 7,9% 6,8% Boyalı Kumaş 8,5% 7,5% 7,0% 6,5% Fason Boyama 8,5% 7,5% 7,0% 6,5% Dijital Baskı 340,0% 12,5% 10,0% 7,5% Brüt Kar 106,5% 10,7% 8,9% 7,1% Boyalı Kumaş 8,5% 7,5% 7,0% 6,5% Fason Boyama 8,5% 7,5% 7,0% 6,5% Dijital Baskı 340,0% 12,5% 10,0% 7,5% Ma rjla r Brüt Kar Marjı 12,78% 18,88% 19,17% 19,34% 19,40% Boyalı Kumaş 9,94% 9,94% 9,94% 9,94% 9,94% Fason Boyama 9,94% 9,94% 9,94% 9,94% 9,94% Dijital Baskı 40,00% 40,00% 40,00% 40,00% 40,00% Faaliyet Kar Marjı 10,08% 16,75% 17,02% 17,16% 17,15% 3 21 Nisan 2014

4 Bilanço TL 31.Ara Ara Ara.13 D ö ne n Va rlık la r Nakit ve Benzerleri Ticari Alacaklar Diğer Alacaklar Stoklar Peşin Ödenmiş Giderler Diğer Dönen Varlıklar D ura n Va rlık la r Maddi Duran Varlıklar Maddi Olmayan Duran Varlıklar Yatırım Amaçlı Gayrimenkuller Ertelenmiş Vergi Varlığı Peşin Ödenmiş Giderler Finansal Yatırımlar T o p la m Ak tifle r Kıs a Va d e li Yük ümlülük le r Kısa Vadeli Borçlanmalar Uzun Vadeli Borçlanmaların Kısa Vadeli Kısımları Ticari Borçlar Kısa Vadeli Karşılıklar Çalışanlara Sağ. Fayd Diğer Borçlar Diğer Kısa Vadeli Yükümlülükler Ertelenmiş Gelirler U zun Va d e li Yük ümlülük le r Uzun Vadeli Borçlanmalar Çalışanlara Sağ. Fayd Ertelenmiş Vergi Yükümlülüğü Özk a y na k la r Ödenmiş Sermaye Kapsamlı Gelirler veya Giderler Değer Artış Fonları Kardan Ayrılan Kısıtlanmıs Yedekler Geçmiş Yıl Kar/Zararı Net Dönem Kar/Zararı T o p la m Pa s ifle r TL 31.Ara Ara Ara.13 Satış Gelirleri Satışların Maliyeti(-) Brüt Ka r Brüt Kar Marjı 11,0% 10,5% 10,4% Faaliyet Giderleri(-) Fa a liy e t Ka rı/ Za ra rı FAVÖK FAVÖK Marjı 10,4% 10,8% 8,8% Diğer Faaliyet Gelirleri Diğer Faaliyet Giderleri(-) Yatırım Faaliyetlerinden Gelirler Yatırım Faaliyetlerinden Giderler (-) Finansal Gelirler Finansal Giderler(-) Ve rg i Önce si Ka r/za ra r Dönem Vergi Gideri(-) Ertelenmiş Vergi Gideri(-) N e t Ka r/za ra r Nisan 2014

5 Öze t Ka le mle r T L,% 31.Ara Ara Ara.13 Satış Gelirleri Brüt Kar FAVÖK FAVÖK Marjı 10,4% 10,8% 8,8% Net Kar Aktifler Yükümlülükler Özkaynaklar Öze t Rasyo la r 31.Ara Ara Ara.13 LİKİDİT E ORANLARI Cari Oran 1,06 1,93 1,95 Asit-Test Oranı 0,88 1,56 1,35 Nakit Oranı 0,03 0,04 0,04 FAALİYET ORANLARI Stok Tutma Süresi (gün) 36,93 31,34 60,25 Alacak Tahsil Süresi (gün) 166,18 166,45 175,04 Ticari Borç Ödeme Süresi (gün) 118,78 31,73 30,19 Nakit Dönüşüm Döngüsü(gün) 84,33 166,06 205,10 BORÇLULUK ORANLARI Toplam Borç/Aktif 0,81 0,45 0,54 Toplam Borç/Özsermaye 4,36 0,81 1,18 Finansal Kaldıraç Oranı 0,19 0,55 0,46 Finansal Borç/Toplam Borç 0,49 0,62 0,71 KARLILIK ORANLARI Brüt Kar Marjı 11,0% 10,5% 10,4% Esas Faaliyet Kar Marjı 7,2% 8,2% 6,4% Vergi Öncesi Kar Marjı -1,5% 1,4% 0,3% FVAÖK Marjı 10,4% 10,8% 8,8% Net Kar Marjı -0,9% 1,8% 1,5% Net Nakit(Borç)/FAVÖK 293,3% 232,9% 472,8% Aktif Karlılığı -1,1% 2,2% 1,5% Özsermaye Karlılığı -6,1% 4,0% 3,2% Burada yer alan yatırım bilgi, yorum ve tavsiyeleri yatırım danışmanlığı kapsamında değildir. Yatırım danışmanlığı hizmeti; aracı kurumlar, portföy yönetim şirketleri, mevduat kabul etmeyen bankalar ile müşteri arasında imzalanacak yatırım danışmanlığı sözleşmesi çerçevesinde sunulmaktadır. Burada yer alan yorum ve tavsiyeler, yorum ve tavsiyede bulunanların kişisel görüşlerine dayanmaktadır. Bu görüşler mali durumunuz ile risk ve getiri tercihlerinize uygun olmayabilir. Bu nedenle, sadece burada yer alan bilgilere dayanılarak yatırım kararı verilmesi beklentilerinize uygun sonuçlar doğurmayabilir. Gerek bu yayındaki, gerekse bu yayında kullanılan kaynaklardaki hata ve eksikliklerden ve bu yayındaki bilgilerin kullanılması sonucunda yatırımcıların ve/veya ilgili kişilerin uğrayabilecekleri doğrudan ve/veya dolaylı zararlardan, kâr yoksunluğundan manevi zararlardan ve her ne şekil ve surette olursa olsun üçüncü kişilerin uğrayabileceği her türlü zararlardan dolayı Vakıf Yatırım Menkul Değerler A.Ş. sorumlu tutulamaz Nisan 2014